近半年来，证券IT行业经历了系统性的估值中枢回落，3月中旬起的疫情反复又加剧了市场的担忧，导致主要标的二级市场表现相对一般。我们认为，证券IT是计算机板块内为数不多的具有长期配置价值的细分行业，此前较长时间的估值回调已为市场提供了较好的长期配置机会。为给市场提供更全面的研究视角，我们从如下三个方面对证券IT行业进行了系统梳理：

　　行业成长性分析及二级市场历史复盘。我国证券IT发展始于2000年以前证券业的信息基础建设，2000-2008年以后台集中交易和网上大规模交易系统建设为主，2008年至今主要为相对成熟的中后台系统规模化普及及升级迭代。迄今为止，行业仍维持快速发展态势，据证券业协会统计口径，2017及2020年证券IT投入规模分别为159.86亿元和262.87亿元，四年CAGR达18.03%。天花板方面，对比成熟市场，我国证券业IT投入从绝对金额来看与美国头部同行仍然具有较大差距，但是近年来头部机构的IT支出占营收比已经逐步向国际同行看齐。即使考虑业务差异，我们认为在资本市场双向开放的大背景下，国内证券机构IT投入力度将持续向国际同行靠拢，未来中国证券IT市场仍有较大增长空间。复盘来看，伴随行业快速发展，主要公司实现了长期快速的业绩成长，但估值受监管周期影响展现出较大弹性，因此股价的相对表现呈现出一定程度的周期性。不过，拉长周期看，无论是相对收益还是绝对收益，证券IT都是长期资金较好的配置方向。

　　行业当前发展驱动因素分析。影响证券IT发展的主要因素包括：1)监管政策。由于监管体系也在逐步完善，过去十年来金融监管呈现出一定周期性。进入本轮周期以来，在监管体系逐渐成熟背景下，资本市场的改革、开放、创新成为主旋律，证券IT有望较长时间内受益政策红利。2)证券业需求变化。我国证券业长期存在严重的同质化竞争问题，在外资券商进入、市场竞争日趋激烈背景下，证券公司谋求多元化发展，IT不但被视为核心生产力之一，而且成为差异化竞争的主要手段。同时，在监管引导下，证券业IT投入占营收比例被纳入分类评级指标，为证券业IT建设提供了更好保障。3)资管行业发展。资管IT为证券IT核心组成部分，主要受益我国资管行业的快速发展。2020年底我国资管规模达122万亿元，预计2025年有望接近210万亿元，5年复合增长率达12%。伴随资管规模增长，公募基金等资管主体IT建设与改造需求持续释放。

　　4)金融信创。根据国家提出的“2+8+N” 信创体系，金融等关键行业的信创于20-21年开始提速，当前处于三年黄金发展期。在金融信创持续推进的背景下，金融机构对国产软件移植及国产化适配等信创方面的适

　　配性改造需求将得到充分释放。5)技术变革。目前券商、基金、资管等证券机构的核心业务系统多为十余年前传统IT架构下开发的产品，而随着分布式、微服务、云原生等技术的成熟，主流第三方IT厂商顺应行业需求趋势在新一代核心产品上加以应用，驱动证券业进行系统的升级迭代。

　　行业趋势及竞争格局分析。证券IT建设分为前、中及后台，分别致力于实现展示与交互、数据与运营、交易与结算等功能。趋势上，由于证券交易对系统稳定性、响应速度的要求较高，过去证券IT建设的重心为后台交易部分，但随着券商由传统的提供交易通道服务向以客户为中心、以产品及服务为主线的服务模式转变，前台与中台的IT建设逐渐成为新的重心，其中大中台体系成为主要发展方向。据中国信通院调研，加速中台建设成为证券公司的共识，90%的金融机构在2023年前会考虑建设中台。与此同时，后台系统向分布式、云原生架构升级的趋势已形成，主要的证券IT厂商均已推出基于分布式、云原生等前沿技术架构的新一代交易系统及业务平台。从竞争格局来看，相比中前台(尤其是前台)系统领域的分散格局，后台系统的竞争格局较为固化：卖方视角，后台券商交易模块产品化程度高，主要参与厂商包括恒生、顶点、金证及华锐等，其中恒生在集中交易系统、登记结算等多领域优势明显；买方视角，后台投资交易领域恒生整体处于绝对领先地位，其余竞争对手主要在部分细分领域具备一定优势。

　　投资建议：重点推荐恒生电子与顶点软件。恒生电子：1)证券IT龙头，长期高度受益政策红利；2)新一代核心产品陆续成熟，有望规模化落地；3)估值已趋历史底部区间。顶点软件：1)前期产品线扩张陆续进入收获期，叠加内部项目梳理与资源整合，长期增速中枢有望上移；2)“基础平台+应用方案”路线提升产品化水平，有望迎人效拐点；3)股权激励绑定核心员工利益。

　　风险提示：政策落地不及预期、证券行业IT投入不及预期、行业竞争加剧。

（文章来源：招商证券）